Οι ευρωπαϊκές αγορές ομολόγων παραμένουν υπό πίεση, με τη Γαλλία να βρίσκεται στο επίκεντρο, καθώς η κυβέρνηση επιχειρεί να περιορίσει το δημοσιονομικό έλλειμμα σε ένα περιβάλλον σημαντικά υψηλότερου κόστους δανεισμού. Παρά τις προκλήσεις, η μέχρι στιγμής αντίδραση της αγοράς δείχνει περισσότερο μια διαδικασία σταδιακής ανατιμολόγησης του κινδύνου παρά μια άμεση κρίση χρηματοδότησης.
Ο προϋπολογισμός του 2027 προβλέπει €43 δισ. νέων μέτρων δημοσιονομικής προσαρμογής, με τη συνολική προσπάθεια να φτάνει τα €54 δισ. μαζί με μέτρα που έχουν ήδη υιοθετηθεί. Στόχος είναι η μείωση του ελλείμματος από περίπου 5,4% του ΑΕΠ φέτος σε 5% το 2027.
Οι αγορές, ωστόσο, είχαν ήδη ενσωματώσει σημαντικό μέρος του δημοσιονομικού κινδύνου. Η απόδοση του γαλλικού 10ετούς πλησιάζει το 5%, ενώ το spread έναντι του αντίστοιχου γερμανικού τίτλου βρίσκεται κοντά στα υψηλότερα επίπεδα από το 2012. Παρ’ όλα αυτά, πρόσφατη έκδοση περίπου €12 δισ. προσέλκυσε ισχυρή ζήτηση, με τις προσφορές να καλύπτουν κατά δύο έως τρεις φορές το ζητούμενο ποσό.
Το δεύτερο μέτωπο είναι ο πληθωρισμός
Η επιτάχυνση του ευρωπαϊκού πληθωρισμού αποτελεί έναν ακόμη παράγοντα πίεσης. Στη Γερμανία ο εναρμονισμένος πληθωρισμός αυξήθηκε στο 3,3% από 2,9%, ενώ στη Γαλλία στο 3,4% από 2,6%.
Η εικόνα κάτω από τον γενικό πληθωρισμό είναι, πάντως, περισσότερο συγκρατημένη. Στη Γερμανία η άνοδος προήλθε κυρίως από την ενέργεια, ενώ ο υποκείμενος πληθωρισμός παρέμεινε στο 2,4%. Αυτό έχει σημασία, καθώς μέχρι στιγμής δεν υπάρχουν σαφείς ενδείξεις ότι το ενεργειακό σοκ μετατρέπεται σε γενικευμένη επιτάχυνση των εγχώριων τιμών.
Παράλληλα, οι ίδιες οι υψηλότερες αποδόσεις των ομολόγων λειτουργούν ως μια μορφή αυτόματης νομισματικής σύσφιξης. Αυξάνουν το κόστος χρηματοδότησης επιχειρήσεων και νοικοκυριών, περιορίζουν την αγοραστική δύναμη και τελικά μπορούν να επιβραδύνουν την οικονομική δραστηριότητα χωρίς να απαιτείται αντίστοιχα μεγάλη αύξηση των επιτοκίων από την ΕΚΤ.
Επιλεκτικότητα αντί για γενικευμένη αποχώρηση
Το βασικό συμπέρασμα της ανάλυσης είναι επομένως ότι η αύξηση των αποδόσεων δεν αποτελεί από μόνη της λόγο εγκατάλειψης της αγοράς ομολόγων. Αντίθετα, οι υψηλότερες αποδόσεις αυξάνουν πλέον το εισόδημα που προσφέρουν οι τίτλοι και δημιουργούν μεγαλύτερο «μαξιλάρι» απέναντι σε ενδεχόμενες νέες αυξήσεις επιτοκίων.
Το ενδιαφέρον επικεντρώνεται περισσότερο στις βραχυπρόθεσμες και μεσοπρόθεσμες διάρκειες και στους υψηλής ποιότητας εκδότες, ενώ μεγαλύτερη προσοχή απαιτείται στα πολύ μακροπρόθεσμα ομόλογα, όπου η ευαισθησία στις μεταβολές των αποδόσεων παραμένει υψηλή.
Η περίπτωση της Γαλλίας αποτυπώνει αυτή τη νέα πραγματικότητα: το δημοσιονομικό πρόβλημα είναι ουσιαστικό και μακροπρόθεσμο, όμως η ισχυρή ζήτηση στις εκδόσεις και η ήδη σημαντική ανατιμολόγηση των γαλλικών τίτλων δεν παραπέμπουν, προς το παρόν, σε άμεση κρίση χρηματοδότησης. Το ζητούμενο πλέον στα ευρωπαϊκά ομόλογα είναι περισσότερο η επιλογή διάρκειας και πιστωτικής ποιότητας παρά η γενικευμένη αποφυγή της αγοράς.
