Ο λογαριασμός μόλις άνοιξε

Του Απόστολου Μάνθου

Ο όμιλος AKTOR έχει αρχίσει να γίνεται μια πολύ διαφορετική εταιρεία από εκείνη που γνώριζε η αγορά. Μέσα σε πολύ μικρό χρονικό διάστημα άνοιξε μέτωπα σε παραχωρήσεις, LNG, ΑΠΕ, αποθήκευση, Facility Management και κυκλική οικονομία, ενώ οι κατασκευές παραμένουν η μεγάλη βάση πάνω στην οποία χτίζεται όλο το εγχείρημα.

Το πρώτο εξάμηνο έκλεισε με πωλήσεις 648,8 εκατ. ευρώ, αυξημένες κατά 4,2%, μικτό κέρδος 82,1 εκατ. ευρώ από 73,7 εκατ. και προσαρμοσμένο EBITDA 90,6 εκατ. ευρώ, αυξημένο κατά 38,5%. Σε pro forma βάση, με πλήρη ενοποίηση ΗΛΕΚΤΩΡ, ΘΑΛΗΣ και ΕΝΤΕΛΕΧΕΙΑ, το EBITDA φτάνει τα 120 εκατ. ευρώ, με άνοδο 85%, ενώ το περιθώριο ανεβαίνει στο 15% από 11%. Τα pro forma κέρδη προ φόρων φτάνουν τα 37 εκατ. ευρώ, αυξημένα κατά 114%.

Στις κατασκευές, η πλήρης εξαμηνιαία ενοποίηση της ΕΝΤΕΛΕΧΕΙΑ ανεβάζει το pro forma EBITDA στα 65 εκατ. ευρώ.

Το μικτό περιθώριο φτάνει το 13,2% από 11,4%, ενώ τα λειτουργικά έξοδα περιορίζονται στο 4,8% των πωλήσεων από 5,7%. Τα κέρδη προ φόρων ανεβαίνουν στα 39 εκατ. ευρώ από 15 εκατ. ευρώ, αύξηση 160%. Η επιλογή έργων με καλύτερη κερδοφορία, ο έλεγχος του κόστους και η χαμηλότερη χρηματοοικονομική επιβάρυνση έχουν αρχίσει να περνούν στους αριθμούς.

Το συνολικό ανεκτέλεστο του ομίλου βρίσκεται στα 4,5 δισ. ευρώ, με το 67% να αφορά υπογεγραμμένα έργα και το 33% έργα προς υπογραφή. Το 73% βρίσκεται στην Ελλάδα και το 27% στο εξωτερικό.

Επίσης, τα Contract Assets μειώθηκαν κατά 11%, από 670 εκατ. ευρώ σε 597 εκατ. ευρώ, καθώς εκτελεσμένες εργασίες προηγούμενων ετών μετατρέπονται σε τιμολόγια και εισπράξεις.

Οι παραχωρήσεις ανεβάζουν ήδη αισθητά τη συμμετοχή τους.

Ο κύκλος εργασιών έφτασε τα 43 εκατ. ευρώ, το προσαρμοσμένο EBITDA τα 27 εκατ. ευρώ από 16 εκατ. ευρώ, με αύξηση 63%, και το περιθώριο EBITDA στο 61,8% από 45,6%. Στο χαρτοφυλάκιο βρίσκονται 7 ΣΔΙΤ και Παραχωρήσεις σε λειτουργία, 5 υπό κατασκευή και 5 στις οποίες ο όμιλος έχει αναδειχθεί προτιμητέος ανάδοχος, ενώ η διοίκηση αναφέρεται σε 23 διαγωνισμούς που βρίσκονται μπροστά.

Ο ΒΟΑΚ προσθέτει μία ακόμη πολυετή πηγή δραστηριότητας. Η AKTOR έχει συμφωνήσει την απόκτηση 36% της ΔΙΚΤΑΙΟΝ Παραχωρήσεις, 36% της εταιρείας λειτουργίας και 30% του βασικού υπεργολάβου μελέτης και κατασκευής. Μόνο στο ανεκτέλεστο της παρουσίασης, το τμήμα Χανιά–Ηράκλειο αντιστοιχεί σε 525 εκατ. ευρώ.

Στις ΑΠΕ, η AKTOR είχε στις 30 Ιουνίου 197 MW σε λειτουργία ή έτοιμα προς σύνδεση. Ο σχεδιασμός ανεβάζει την ισχύ στα 520 MW έως το τέλος του 2026, με περίπου 420 MW φωτοβολταϊκών σε λειτουργία και 100 MW BESS σε λειτουργία ή έτοιμα προς σύνδεση. Για τα BESS η εταιρεία υπολογίζει μερίδιο 7,2% της αναμενόμενης αγοράς, ενώ ο στόχος για το 2031 έχει τοποθετηθεί στα 1,2 GW λειτουργικής ισχύος.

Τρία έργα μπαταριών συνολικής ισχύος 100 MW και χωρητικότητας 200 MWh έχουν παράλληλα εξασφαλίσει επιδότηση 200.000 ευρώ ανά MW για την κατασκευή και εγγυημένο έσοδο για δέκα χρόνια.

Η ενεργειακή δραστηριότητα βρίσκεται ακόμη αρκετά νωρίς στον κύκλο ανάπτυξής της.

Το EBITDA του εξαμήνου ήταν μόλις 3 εκατ. ευρώ, έχοντας δεχθεί πίεση από περικοπές παραγωγής, αρνητικές τιμές ηλεκτρικής ενέργειας και καθυστερήσεις στην ηλέκτριση συγκεκριμένων έργων.

Η διοίκηση περιμένει από το 2027 μεγαλύτερη συνεισφορά, καθώς οι νέες μονάδες θα συμμετέχουν για ολόκληρη χρήση και η ανάπτυξη των BESS θα περιορίζει την έκθεση σε περικοπές παραγωγής και αρνητικές τιμές.

Στην αντλησιοταμίευση, τα δύο έργα στη Δυτική Μακεδονία έχουν συνολική αδειοδοτημένη μέγιστη ισχύ έγχυσης 1.044 MW, με εκτιμώμενη επένδυση 1,2 δισ. ευρώ σε πλήρη ανάπτυξη. Η παρουσίαση προσθέτει μία πολύ χρήσιμη παράμετρο για τις κατασκευές, καθώς συνδέει αυτά τα έργα με περίπου 1 δισ. ευρώ πρόσθετου κατασκευαστικού αντικειμένου.

Στη συμφωνία με τη ΔΕΠΑ Εμπορίας προστίθεται χαρτοφυλάκιο 471 MW φωτοβολταϊκών, υβριδικών έργων και BESS, με την AKTOR να επιδιώκει την απόκτηση του 51%. Έτσι, η αποθήκευση και οι ΑΠΕ δημιουργούν ταυτόχρονα ενεργειακά assets και νέο κατασκευαστικό έργο για τον ίδιο τον όμιλο.

Στο LNG έχουμε πλέον πραγματικό τζίρο. Η Atlantic SEE LNG Trade έγραψε 30,8 εκατ. ευρώ πωλήσεις μέσα στο πρώτο εξάμηνο λειτουργίας. Η πρώτη συναλλαγή έγινε σε spot βάση και τα κόστη εκκίνησης και εγγυητικών επιβάρυναν τα πρώτα αποτελέσματα.

Η εμπορική βάση που έχει δημιουργηθεί είναι πολύ μεγαλύτερη. Η συμφωνία με τη Venture Global έχει διπλασιαστεί στο 1 MTPA για 20 χρόνια από το 2030, ενώ έχουν εξασφαλιστεί 4,7 TWh ετήσιας δυναμικότητας στον Κάθετο Διάδρομο. Η AKTOR έχει ήδη προχωρήσει σε συμφωνίες πώλησης στη Νοτιοανατολική Ευρώπη και παρέδωσε το πρώτο αμερικανικό φορτίο LNG στην Ουκρανία μέσω Ρεβυθούσας.

Η συμφωνία για το 50% της Dioriga Gas προχωρά την Atlantic SEE από το trading και στην ενεργειακή υποδομή.

Το δεύτερο ελληνικό FSRU έχει σχεδιαστεί για δυναμικότητα που αντιστοιχεί περίπου στο 30% των ελληνικών εισαγωγών φυσικού αερίου ή 21–24 TWh, με ολοκλήρωση της κατασκευής να προβλέπεται το 2027.

Η συμμετοχή στο FSRU δίνει στις μακροχρόνιες ποσότητες LNG δική τους πύλη επαναεριοποίησης προς την Ελλάδα και τη Νοτιοανατολική Ευρώπη.

Η είσοδος στην κυκλική οικονομία μέσω ΗΛΕΚΤΩΡ και ΘΑΛΗΣ ανοίγει μία αγορά στην οποία η AKTOR υπολογίζει επενδύσεις διαχείρισης αποβλήτων περίπου 3 δισ. ευρώ έως το 2035.

Για τις δύο εταιρείες η παρουσίαση δίνει εκτιμώμενο EBITDA 2026 περίπου 41 εκατ. ευρώ, συνολικό ανεκτέλεστο περίπου 1 δισ. ευρώ στο τέλος του 2025 και περισσότερες από 10 εγκαταστάσεις αποβλήτων σε λειτουργία.

Η AKTOR αποκτά το 75% με συμφωνημένο Enterprise Value 300 εκατ. ευρώ για το 100%, που αντιστοιχεί περίπου σε 7,3 φορές το εκτιμώμενο EBITDA του 2026.

Το Facility Management διατηρεί επίσης τη δική του συμμετοχή στην κερδοφορία, με EBITDA 5 εκατ. ευρώ, αυξημένο κατά 22%, και περιθώριο 12,9% από 10%. Η νέα πενταετής σύμβαση περίπου 130 εκατ. ευρώ στο Hamad International Airport του Κατάρ ξεκινά τον Ιανουάριο του 2027 και ενισχύει περαιτέρω τη δραστηριότητα στη Μέση Ανατολή.

Στις ταμειακές ροές χρειάζεται μια μικρή εξήγηση.

Οι λειτουργικές ροές του εξαμήνου ήταν αρνητικές κατά 81 εκατ. ευρώ, κυρίως λόγω της εποχικής απορρόφησης κεφαλαίου κίνησης από την κατασκευαστική δραστηριότητα.

Το πρώτο τρίμηνο απορρόφησε περίπου 80 εκατ. ευρώ, ενώ στο δεύτερο τρίμηνο η εκροή σχεδόν μηδενίστηκε.

Η διοίκηση αναμένει η αποκλιμάκωση του κεφαλαίου κίνησης να συνεχιστεί στο δεύτερο εξάμηνο.

Η παράλληλη μείωση των Contract Assets κατά 73 εκατ. ευρώ κινείται προς την ίδια κατεύθυνση, καθώς παλαιότερη εκτελεσμένη εργασία μετατρέπεται σε τιμολόγηση και εισπράξεις.

Το χρηματοοικονομικό κόστος ανέβηκε στα 44 εκατ. ευρώ από 18 εκατ. ευρώ, καθώς οι εξαγορές και οι επενδύσεις προηγήθηκαν χρονικά της ΑΜΚ και του νέου ομολόγου. Μέσα στο πρώτο εξάμηνο αποπληρώθηκε επίσης δάνειο υψηλού επιτοκίου.

Η κεφαλαιακή θέση μετά τις δύο μεγάλες χρηματοδοτικές κινήσεις είναι πλέον πολύ διαφορετική. Η ΑΜΚ των 650 εκατ. ευρώ και το ομόλογο των 300 εκατ. ευρώ ανεβάζουν την pro forma ρευστότητα περίπου στα 1,1 δισ. ευρώ.

Απέναντί της βρίσκονται μόλις 220 εκατ. ευρώ λήξεων χρέους έως το 2029, δηλαδή κάλυψη περίπου 5 φορές, ενώ 77% του συνολικού χρέους λήγει από το 2031 και μετά. Ο pro forma καθαρός δανεισμός διαμορφώνεται στα 429 εκατ. ευρώ και το Net Debt προς LTM pro forma EBITDA στις 1,9 φορές.

Προσέξτε τώρα… σε επίπεδο recourse debt, μετά τις χρηματοδοτικές κινήσεις η AKTOR εμφανίζει pro forma αρνητικό καθαρό recourse debt 412 εκατ. ευρώ, δηλαδή διαθέσιμα που υπερβαίνουν τον δανεισμό για τον οποίο έχει άμεση ευθύνη ο όμιλος.

Και πόσο πληρώνει σήμερα η αγορά για όλα αυτά; Στα 9,80 ευρώ, η AKTOR έχει κεφαλαιοποίηση περίπου 2,56 δισ. ευρώ και pro forma ταμείο 1,1 δισ. ευρώ. Μιλάμε για ρευστότητα που αντιστοιχεί σε πάνω από 40% της χρηματιστηριακής αξίας του ομίλου. Ο pro forma καθαρός δανεισμός βρίσκεται στα 429 εκατ. ευρώ και το Net Debt προς EBITDA στις 1,9 φορές.

Η AKTOR έχει πλέον εξασφαλίσει τη χρηματοδότηση ενός επενδυτικού προγράμματος περίπου 3 δισ. ευρώ, με τη διοίκηση να στοχεύει σε EBITDA άνω των 600 εκατ. ευρώ το 2031, έναντι 120 εκατ. ευρώ pro forma σήμερα.

Σήμερα ξέρουμε την τιμή. 9,80 ευρώ.

Ξέρουμε και την κεφαλαιοποίηση. 2,56 δισ. ευρώ.

Η διοίκηση μας έχει δώσει και τον αριθμό του 2031. 600+ εκατ. ευρώ EBITDA.

Ο λογαριασμός άνοιξε.

Σειρά έχει η αποτίμηση.

Διαγραμματικά η μετοχή έχει έρθει πάνω στην σκληρή γραμμή στήριξης των 9,80 με 9,70 ευρώ. Διακράτηση της θα επαναφέρει τη μετοχή προς το όριο των 11,70 ευρώ.

• Ο Απόστολος Μάνθος είναι υπεύθυνος τεχνικής ανάλυσης & επενδυτικής στρατηγικής

** Το περιεχόμενο του άρθρου δεν μπορεί σε καμία περίπτωση να θεωρηθεί ως συμβουλή ή πρόταση ή προτροπή ή σύσταση ή πρόσκληση για την αγορά ή πώληση οποιασδήποτε μετοχής ή επενδυτικού ή χρηματοοικονομικού προϊόντος που διαπραγματεύεται σε οργανωμένη ή μη αγορά.